截至8月24日，10年期美债收益率徘徊在4.70%附近，30年期美债收益率不久前更一度触及5.23%左右，接近二十年来的高点。这一轮长债收益率的持续上行，并非单一因素所致，而是多重力量叠加的结果：

• 通胀风险迟迟未退，市场对价格压力的预期持续存在；

• 财政供给持续放量，新债发行不断涌入市场；

• 边际买盘变薄，愿意承接长久期资产的投资者减少；

• AI基建异军突起，成为长端债券市场中不可忽视的新竞争者。

综合来看，美国正面临一个宏观政策的三难困境：在控制通胀、维持国债市场稳定与支撑AI投资周期之间，政策制定者需要做出取舍。

美债承压的深层逻辑

地缘政治与能源成本

近期伊朗局势的演变，在多个层面加剧了美债市场的压力：

• 油价上行推高整体成本压力，同时可能抑制实际增长与税收收入；

• 军备供应缺口暴露，适应新形态战争需要持续的财政投入。

这两股力量叠加，使得市场对中长期财政支出的预期进一步抬升。

AI基建：被低估的“资金竞争者”

AI产业的爆发式增长，正在以另一种方式影响债市。大规模AI投资推高经济增长与短期通胀，从长期看有助于“通过增长做大分母、降低债务比例”，但在短期内，这些投资对资本的巨大需求已经开始向债券市场溢出。

据国际清算银行（BIS）估算，2025年全球超大规模云厂商的债券总发行量超过1000亿美元，且以长久期为主。达拉斯联储的一份分析报告则将AI相关投资级债券发行规模定在约3000亿美元。经久期折算后，这相当于最高3600亿美元的10年期等效久期需求。

这意味着，AI产业正与财政部在长期资金市场上形成直接竞争。

美国财政部的应对策略：稳住长端，优化期限结构

面对长债收益率的上行压力，美国财政部已采取多项措施：

1. 扩大回购操作规模

财政部表示将把流动性支持类回购操作的规模上限至少翻倍。该消息一度推动收益率短暂回落，但未能守住。这表明底层的供给与通胀压力，并非数十亿美元的回购能够根本性扭转。

2. 护日元以稳美债

日本是美国国债最大的海外持有者。当日本干预汇市、买入日元时需要美元，而抛售美债是获取美元的一条路径——但这会放大美债市场的压力。因此，维护日元稳定，本质上也是在降低日本为干预而抛售美债的概率。

3. 发行向短端迁移

通过增加短期国库券发行、减少长期债券供给，可以改变政府负债的期限结构——降低久期敞口，增加短期工具占比。这一策略在2023–2024年耶伦时期曾被大量使用，被部分学者称为“激进财政部发行”，其效果相当于从市场上抽走久期，对金融条件的宽松程度被认为大致相当于一次降息。

当前市场关注的是，类似操作是否会再次被启用。

黄金：已获得明确的市场席位

自2024年8月1日至2026年8月24日，黄金价格从每盎司2455美元上涨至4664美元，涨幅约90%。这轮上涨并非单纯的通胀交易，其驱动因素包括：

• 美元信用感知变化：美元被作为政策工具使用后，市场对其长期稳定性的信任度出现波动；

• 持续的通胀担忧：价格黏性超出预期；

• 债务周期的潜在出路：扩张货币供给被视为走出高债务环境在政治层面上较易推进的路径之一。

多重逻辑共振下，黄金在投资组合中的“对冲资产”定位进一步巩固。

比特币：能进入“贬值对冲”板块了吗？

比特币近期表现引发市场关注。8月18日至24日，比特币上涨22.2%，同期黄金上涨5.9%。这波加速始于财政部加大长端回购之后，但也恰逢华盛顿在加密立法方面取得进展，因此归因并不纯粹。

对比历史表现：在上一轮由黄金领涨的行情中（2025年10月1日至2026年1月29日），黄金上涨39.6%，而比特币下跌30.4%，两者走势明显分化。

如果市场将当前财政部的操作解读为隐形宽松（而非纯粹的贬值交易），那么比特币跑赢黄金的表现就更具持续性——历史经验表明，当全球流动性扩张时，加密资产的弹性往往更强。

什么情形会推翻这一判断？

当前框架的成立基于以下假设：通胀高于目标、赤字维持高位、AI相关借款人持续增加长久期供给。若以下情形出现，上述逻辑可能被削弱：

• 通胀显著回落至2%目标附近；

• 国会出台可信的中长期财政整固路径；

• AI基建进入自我融资阶段，不再依赖大规模债务发行；

• 私人部门需求能够在不要求更高期限溢价的情况下吸收付息债发行。

结语：市场的下一个问题

在当前的宏观环境下，市场最需要关注的问题或许不再是“美联储何时降息”，而是——

在通胀、财政稳定与增长周期三者之间，政策制定者会优先守护哪一个？

如果财政部加速推动久期转移、以短债置换长债，那么全球流动性的变化将为黄金和比特币提供更为持续的支撑环境。而对于投资者而言，理解这一政策选择的逻辑，或许比预测下一次利率决议更具参考价值。